BÁO CÁO PHÂN TÍCH CỔ PHIẾU NBC - CTCP THAN NÚI BÉO - VINACOMIN

Ngày phân tích: 24/05/2026 | Giá hiện tại: 8.600 VNĐ | Sàn: HNX

1. TÓM TẮT TỔNG QUAN

CTCP Than Núi Béo - Vinacomin (NBC) là doanh nghiệp khai thác than hầm lò trực thuộc hệ sinh thái TKV, niêm yết HNX từ 12/2006. Điểm mấu chốt nhất của NBC trong thời điểm hiện tại: tháng 12/2025, công ty vừa hoàn thành cột mốc lịch sử — chính thức đạt công suất thiết kế 2 triệu tấn than hầm lò/năm sau 14 năm đầu tư và chuyển đổi từ mỏ lộ thiên sang hầm lò. Đây là dự án hầm lò trọng điểm đầu tiên do TKV tự thiết kế, tổng mức đầu tư trên 5.300 tỷ đồng.

Luận điểm đầu tư cốt lõi: NBC là câu chuyện “vừa đạt đỉnh năng lực sản xuất, vừa đang giải nợ dài hạn” — tức là một giai đoạn chuyển tiếp quan trọng: CF HĐKD rất mạnh (+298 tỷ năm 2025) nhờ khấu hao cao từ dự án hầm lò, nợ vay đang trả dần, nhưng lợi nhuận kế toán bị “đè” bởi khấu hao và lãi vay lớn. Q1/2026 ghi nhận hàng tồn kho tăng vọt lên 495 tỷ đồng (thành phẩm 461 tỷ), phản ánh rủi ro ngắn hạn nghiêm trọng nhất cần theo dõi.

Khuyến nghị sơ bộ: Cổ phiếu phù hợp nhất với nhà đầu tư cổ tức (yield 7% với giá 8.600đ/600đ CT 2025) và nắm giữ dài hạn chờ giải phóng nợ vay. Rủi ro ngắn hạn từ HTK tích lũy cần được giải phóng trong Q2-Q3/2026 (mùa khô, TKV tăng huy động nhiệt điện). Không phù hợp với nhà đầu tư lướt sóng ngắn hạn.

2. HIỂU DOANH NGHIỆP

2.1 Lịch sử và bước ngoặt

NBC được thành lập năm 1988 trên cơ sở hợp tác Việt-Xô, ban đầu là mỏ than lộ thiên tại phường Hà Tu, TP Hạ Long, Quảng Ninh. Sau nhiều năm khai thác, trữ lượng lộ thiên dần cạn, NBC bước vào cuộc chuyển đổi chiến lược:

Mốc thời gian	Sự kiện
07/11/1988	Thành lập Mỏ than Núi Béo (hợp tác Việt-Xô)
19/05/1989	Xúc gầu đất đầu tiên
01/04/2006	Cổ phần hóa, VĐL 60 tỷ đồng; TKV nắm 51%
27/12/2006	Niêm yết HNX, mã NBC
2011–2015	Tăng VĐL 4 lần, lên 370 tỷ đồng (hiện tại)
02/2012	Khởi công dự án hầm lò 5.331 tỷ đồng
05/2017	Ra tấn than hầm lò đầu tiên; bắt đầu chuyển đổi
~2021	Đóng cửa hoàn toàn khai thác lộ thiên
25/12/2025	Đón tấn than hầm lò thứ 2 triệu → ĐẠT CÔNG SUẤT THIẾT KẾ

→ KTNN (2023) chỉ ra dự án hầm lò NBC chậm 9 năm so với kế hoạch ban đầu và có nhiều tồn tại trong quá trình đầu tư — là bối cảnh quan trọng giải thích khoản nợ vay lớn hiện tại.

2.2 Mô hình kinh doanh

NBC hoạt động theo mô hình hợp đồng giao nhận thầu khai thác, sàng tuyển với TKV: NBC khai thác than nguyên khai từ mỏ hầm lò, sàng tuyển thành than sạch và giao toàn bộ cho Tuyển Than Hòn Gai - Vinacomin (đơn vị thành viên TKV). Giá bán do TKV quyết định, NBC không có quyền định giá độc lập. Cuối mỗi năm, hai bên quyết toán và thanh lý hợp đồng.

flowchart LR
    A[Nguyên liệu/Vật tư\nTừ hệ sinh thái TKV] --> B[KHAI THÁC\nHầm lò -500m\n2 Mt NK/năm]
    B --> C[SÀNG TUYỂN\nThan sạch\n1,86 Mt/năm]
    C --> D[GIAO HÀNG\nTuyển Than Hòn Gai\n~98% DT BLQ]
    D --> E[TKV\nPhân phối cho\nnhiệt điện & công nghiệp]
    F[Ngân hàng\nVay NH 836 tỷ\nVay DH 300 tỷ] --> B
    G[ĐTXD 391 tỷ/2026\nThiết bị hầm lò] --> B

Đặc điểm đặc thù: NBC là mỏ hầm lò duy nhất trong nhóm TKV niêm yết từng là mỏ lộ thiên chuyển đổi. Dự án hầm lò (5.300+ tỷ đồng) tạo ra TSCĐ lớn (5.090 tỷ nguyên giá), khấu hao cao (309 tỷ năm 2025), và nợ vay ngân hàng đáng kể (1.127 tỷ cuối 2025). Số liệu Q1/2026 là số tạm tính, chưa quyết toán chi phí với TKV.

2.3 Phân tích SWOT

	Nội dung
S – Điểm mạnh	Vừa đạt công suất 2 Mt hầm lò (cột mốc 12/2025); CF HĐKD rất mạnh (+298 tỷ 2025); hệ thống CGH (cơ giới hóa đồng bộ) tiên tiến; lòng chợ CGH hạng nhẹ 40701 mới (350K tấn/năm); lịch sử chi trả cổ tức đều đặn
W – Điểm yếu	Nợ vay cao 1.127 tỷ (D/E 2.1x); tiền mặt cực thấp 6 tỷ; phụ thuộc 100% giá bán vào TKV; không có pricing power; HTK Q1/2026 tăng vọt 495 tỷ
O – Cơ hội	Mùa khô Q2-Q3/2026 tăng huy động nhiệt điện → TKV tăng mua than; nợ vay giảm dần → lãi suất chi phí tài chính giảm từ 2026 trở đi; lò CGH hạng nhẹ vận hành → tăng năng suất
T – Thách thức	Than nhập khẩu rẻ hơn 0,4–1 triệu đ/tấn gây áp lực TKV giảm mua than nội; lộ trình RE dài hạn giảm nhiệt điện than; chi phí khai thác tăng khi xuống sâu hơn; địa chất phức tạp Q1/2026

3. HOẠT ĐỘNG KINH DOANH

3.1 Mảng cốt lõi và cơ cấu doanh thu

NBC chỉ có một mảng duy nhất: khai thác, sàng tuyển và tiêu thụ than. Trong đó:

Bán than sạch: ~96,8% DT (2.595 tỷ/2.682 tỷ năm 2025)
Dịch vụ (cho thuê thiết bị, hỗ trợ khai thác): ~3,1% (82 tỷ)
Hỗ trợ chi phí thiệt hại mưa bão từ TKV: ~0,2% (4,9 tỷ)

Doanh thu bên liên quan (BLQ) = 98,6% tổng DT 2025 (2.644/2.682 tỷ) — cực kỳ tập trung vào TKV. Khách hàng thực tế duy nhất là Tuyển Than Hòn Gai - Vinacomin (chiếm 2.599 tỷ = 97% DT 2025).

Cơ cấu Doanh thu NBC 2025

3.2 Các sự kiện đáng chú ý (6–12 tháng gần nhất)

✅ 25/12/2025 — Đạt công suất 2 Mt hầm lò (Tích cực - Catalyst dài hạn) Sau 14 năm đầu tư, NBC chính thức đón tấn than hầm lò thứ 2 triệu. Đây là dự án hầm lò đầu tiên do TKV tự thiết kế và thi công, độ sâu đến -500m. Từ đây, NBC bước vào giai đoạn vận hành ổn định ở công suất tối đa. → Xem thêm mục 7 (Triển vọng).

✅ 2025 — Lắp đặt lò chợ CGH hạng nhẹ 40701 (Tích cực) Hệ thống CGH mới công suất 350K tấn/năm đã hoàn thiện, góp phần đưa sản lượng đạt 103% KH 2025.

✅ 19/8/2025 — Khởi công Nhà tập thể công nhân hầm lò (Tích cực - dài hạn) Dự án nhóm B, tổng mức đầu tư ~300 tỷ đồng. Hỗ trợ giữ chân lao động hầm lò. NBC đã đặt cọc bảo lãnh ký quỹ 8,94 tỷ (tiền gửi có kỳ hạn 12 tháng lãi 4,2%).

✅ 28/4/2026 — ĐHĐCĐ thường niên 2026 (Tích cực) Thông qua cổ tức 2025 = 6% VĐL (600đ/CP), phân phối tổng 43,6 tỷ. KH 2026: DT 2.877 tỷ (+7,3%), LNTT 36,2 tỷ (bảo thủ, dễ vượt). Bầu HĐQT, BKS nhiệm kỳ 2026-2031.

⚠️ Q1/2026 — HTK tăng vọt 495,9 tỷ (Tiêu cực - Rủi ro ngắn hạn #1) Thành phẩm tồn kho Q1/2026 = 461 tỷ (tăng từ 275 tỷ cuối 2025 → +186 tỷ chỉ trong một quý). DT Q1/2026 chỉ đạt 443,6 tỷ (-38,7% YoY), do TKV hấp thụ ít than hơn trong quý đầu. → Xem chi tiết mục 8 (Rủi ro).

⚠️ Q1/2026 — Chi phí phát sinh tăng do địa chất phức tạp Theo giải trình của Công ty: “điều kiện địa chất phức tạp làm chi phí phát sinh tăng”. Dự phòng phải trả NH 51,5 tỷ xuất hiện lần đầu (chi phí chưa quyết toán với TKV).

4. PHÂN TÍCH TÀI CHÍNH CHI TIẾT

4.1 Không có công ty con — BCTC riêng duy nhất

NBC không có công ty con hay đơn vị kế toán cấp dưới. LNST = LNST thuộc cổ đông công ty mẹ. BCTC là riêng lẻ, không hợp nhất — phân tích đơn giản và trong sáng hơn.

4.2 Mô hình kinh doanh tổng quát

CĐKT NBC (31/12/2025):

Tổng tài sản: 2.410 tỷ; trong đó TSCĐ = 1.233 tỷ (51,2%) — phản ánh đặc trưng khai thác mỏ thâm dụng vốn cố định
Tổng nợ phải trả: 1.880 tỷ (78% tổng nguồn vốn) → đòn bẩy cao
VCSH: 530 tỷ; VĐL 370 tỷ + quỹ ĐTPT 80 tỷ + LNST chưa phân phối 80 tỷ

Cơ cấu Tài sản NBC (31/12/2025, tỷ đồng)

4.3 Kết quả kinh doanh 9 quý

Doanh thu và Lợi nhuận sau thuế NBC (9 quý, tỷ đồng)

Nhận xét pattern: DT NBC dao động cực mạnh theo quý — đây là đặc trưng của mô hình captive producer TKV. Q4 thường cao nhất (quyết toán năm với TKV), Q3 thường thấp (mùa mưa, thủy điện nhiều). Q1/2026 giảm mạnh 38,7% YoY do TKV hấp thụ ít than hơn (thủy điện Q1 dồi dào), trong khi NBC vẫn phải duy trì sản xuất → HTK tích lũy.

4.4 Cơ cấu tài sản — rủi ro từ HTK

Khoản mục	31/12/2024	31/12/2025	31/3/2026	Nhận xét
Tiền	6,6 tỷ	5,0 tỷ	6,3 tỷ	Cực thấp, phụ thuộc tín dụng
Phải thu KH NH	827,5 tỷ	423,0 tỷ	187,5 tỷ	Giảm mạnh — TKV đã thanh toán
HTK (thành phẩm)	120,6 tỷ	275,0 tỷ	461,1 tỷ	⚠️ TĂNG VỌT
TSCĐ ròng	1.272 tỷ	1.233 tỷ	1.225 tỷ	Khấu hao 77 tỷ/quý
Tổng TS	2.570 tỷ	2.410 tỷ	2.343 tỷ

HTK thành phẩm Q1/2026 = 461 tỷ = ~19,7% tổng TS → đây là mức tích lũy bất thường. Nếu quy đổi về giá thành, con số này tương đương ~150.000–180.000 tấn than sạch tồn kho. NBC phải vay ngân hàng ngắn hạn để tài trợ HTK này (vay NH = 836 tỷ, có 163,5 tỷ than thế chấp).

4.5 Cơ cấu nguồn vốn và nợ vay

	31/12/2024	31/12/2025	31/3/2026
Vay NH	927,6 tỷ	852,5 tỷ	836,2 tỷ
Vay DH	146,2 tỷ	274,9 tỷ	300,3 tỷ
Tổng vay	1.073,8 tỷ	1.127,4 tỷ	1.136,5 tỷ
VCSH	525,4 tỷ	529,9 tỷ	536,3 tỷ
D/E	2,04x	2,13x	2,12x

Các khoản vay chủ yếu từ Vietinbank, Vietcombank, MB: lãi suất thả nổi (không công bố cụ thể mức hiện tại). Vay DH: 72-144 tháng, đáo hạn 2025-2031. Tài sản đảm bảo: TSCĐ hình thành từ vốn vay (734 tỷ còn lại), và 163,5 tỷ HTK.

Nợ vay tăng DH (từ 146 → 275 → 300 tỷ) phản ánh NBC vừa tiếp tục vay mới cho ĐTXD 2025-2026 (391 tỷ/năm).

4.6 Phụ thuộc khách hàng lớn

Khách hàng: Gần như 100% là TKV — Tuyển Than Hòn Gai (2.599 tỷ = 97%) và THT (35 tỷ). Phải thu NH 31/12/2025 = 423 tỷ, 100% từ BLQ (Tuyển Than Hòn Gai 416 tỷ + THT 6,8 tỷ). Không có rủi ro nợ xấu vì khách hàng là TKV, nhưng rủi ro tập trung tuyệt đối.

4.7 Phụ thuộc nhà cung cấp lớn

NCC lớn: NBC mua vật tư từ hệ sinh thái TKV (68,2 tỷ/178,9 tỷ mua nội bộ = 38%): Vật tư TKV (29,4 tỷ), Hóa chất mỏ QN (28,7 tỷ), Cơ khí Mạo Khê (9,6 tỷ), Viện Cơ khí mỏ (18 tỷ)… Phải trả người bán NH 31/12/2025 = 491 tỷ (423 tỷ từ bên ngoài TKV — chủ yếu là các nhà thầu xây lắp thiết bị).

4.8 Hiệu quả kinh doanh và xu hướng biên lợi nhuận

	2022	2023	2024	2025	Q1/2026
DT (tỷ)	3.611	3.252	2.805	2.682	443,6
Biên gộp	11,6%	13,9%	10,0%	9,9%	13,7%
Biên LNTT	1,7%	3,9%	1,7%	1,9%	1,8%
LNST (tỷ)	47,2	104,1	37,1	41,1	6,33
EPS (đ)	1.276	2.814	1.003	1.110	171

Nhận xét: Biên gộp cải thiện nhẹ trong Q1/2026 (13,7% vs 9,9% năm 2025) — có thể do TKV điều chỉnh giá bán tốt hơn. Biên LNTT thấp do chi phí khấu hao (309 tỷ/năm), lãi vay (51 tỷ/năm), và chi phí QLKD (158 tỷ) lớn. Năm 2023 đột biến LNST 104 tỷ do điều chỉnh thuế hoãn lại dương (bút toán kỹ thuật, không phản ánh kinh doanh thực).

4.9 Lưu chuyển tiền tệ — điểm sáng của NBC

CF HĐKD vs LNST NBC (tỷ đồng, năm)

CF HĐKD 2025 = +298,5 tỷ » LNST 41,1 tỷ — tỷ lệ CF/LNST = 7,3x, phản ánh lợi nhuận kế toán bị đè nặng bởi khấu hao phi tiền mặt (309 tỷ). Đây là dấu hiệu CF chất lượng rất cao — NBC đang tạo ra tiền mặt thực tế nhiều hơn nhiều so với lợi nhuận kế toán. Tuy nhiên, phần lớn CF HĐKD dùng để tài trợ ĐTXD (325 tỷ năm 2025) và trả nợ gốc vay.

Q1/2026 CF HĐKD = +47,5 tỷ (vs +5 tỷ Q1/2025) → cải thiện đáng kể dù LNST thấp, nhờ phải thu giảm 235 tỷ (TKV thanh toán phải thu tồn từ 2025).

4.10 So sánh cùng ngành TKV

Chỉ số	NBC	HLC	MDC	THT	CST
PE (trailing)	7,75x	3,65x	6,44x	5,30x	7,04x
PB	0,60x	0,67x	0,65x	0,58x	0,56x
Biên gộp 2025	9,9%	~7,3%*	~3,2%*	~3,6%	~2,5%*
CF HĐKD/LNST	7,3x	~1,7x	~4,3x	~1x	~n/a
D/E	2,1x	1,6x	2,6x	1,8x	~4,7x
Cổ tức yield	7,0%	8,5%	6,25%	9,2%	5,1%

*Ước tính từ dữ liệu nhóm. NBC có PE cao nhất nhóm phản ánh chất lượng dự án hầm lò cao hơn, nhưng biên gộp đặc thù cao hơn vì NBC sàng tuyển than (value-add), trong khi HLC/MDC/CST chủ yếu bán than NK thô.

5. LỢI THẾ CẠNH TRANH & THỊ PHẦN

NBC không cạnh tranh trên thị trường tự do — mô hình captive 100% với TKV. Trong bối cảnh đó, “lợi thế cạnh tranh” được đánh giá theo khả năng duy trì giá trị trong hệ sinh thái TKV:

Moat 1 — Dự án hầm lò 5.300 tỷ đã hoàn thành: Barrier to entry cực cao. Không đối thủ nào có thể thay thế NBC trong thời gian ngắn.

Moat 2 — Công nghệ CGH đồng bộ hiện đại: Lò chợ ZF, ZFG (tương tự HLC), công nghệ tự động hóa một phần. Năng suất lao động cao, tiết kiệm 25% nhân công so với truyền thống.

Moat 3 — Trữ lượng còn lại lớn: ~80 triệu tấn tổng trữ lượng (theo Simplize, 08/2025), đủ khai thác ~40 năm ở 2 Mt/năm. Đây là một trong những mỏ có trữ lượng dồi dào nhất trong nhóm TKV niêm yết.

Moat 4 — Vị thế chiến lược trong TKV: NBC là dự án hầm lò trọng điểm đầu tiên do TKV tự thiết kế — có ý nghĩa biểu tượng, TKV không thể để NBC “chìm”.

Rào cản gia nhập: Cực cao. Cần giấy phép khai thác, vốn đầu tư hàng nghìn tỷ, và sự phê duyệt của Nhà nước.

6. ĐÁNH GIÁ BAN LÃNH ĐẠO

Trục	Tiêu chí	Đánh giá	Căn cứ
TÂM	Cổ tức tiền mặt đều đặn	Tốt	Duy trì cổ tức mọi năm: 2023=800đ, 2024=500đ, 2025=600đ; KH 2026 ≥5%
TÂM	Kiểm toán chấp thuận toàn phần	Tốt	AASC Quảng Ninh — ý kiến chấp thuận toàn phần 2025; không có ngoại trừ
TÂM	BLĐ sở hữu cổ phần	Kém	Tất cả thành viên HĐQT, BGĐ nắm giữ ~0 CP; chỉ kế toán trưởng có 2.118 CP
TÂM	BLĐ không bán ròng	Tốt	Không có giao dịch bán — vì về cơ bản BLĐ không có cổ phần để bán
TÀI	ROE / ROIC cải thiện	Trung bình	ROE 2025 = 7,8% (vs 7,1% 2024), thấp do vốn chủ cao từ lợi nhuận tích lũy
TÀI	Lợi thế cạnh tranh	Tốt	Hoàn thành dự án hầm lò 5.300 tỷ thành công; đạt CS 12/2025
TÀI	Hoàn thành kế hoạch 3 năm gần nhất	Tốt	2025: DT 99% KH, LN 142% KH; 2023: vượt KH
TÀI	Chính sách lương/thưởng	Trung bình	Tổng lương BGĐ 2,8 tỷ/năm — hợp lý, không ESOP, không pha loãng

Kết luận: BLĐ chính trực trong phân phối cổ tức và báo cáo tài chính, nhưng gần như không có “skin in the game” (sở hữu gần 0). Đây là đặc trưng của doanh nghiệp nhà nước. TKV là cổ đông chi phối 65% — quyết định cuối cùng thuộc về Nhà nước.

7. TRIỂN VỌNG TĂNG TRƯỞNG

7.1 Triển vọng ngành than TKV

Tiêu chí	Đánh giá
Thiết yếu?	Có — than là nhiên liệu thiết yếu cho nhiệt điện, chiếm ~30% điện năng VN
Biên LN ngành	Thấp (2-14% biên gộp tùy mỏ)
Cấu trúc ngành	Tập trung cao (TKV độc quyền nội địa)
Giai đoạn ngành	Bão hòa / suy thoái dài hạn (RE dần thay thế); tăng trưởng ngắn-trung hạn
CAGR dài hạn	Âm hoặc 0% sau 2030 khi RE phát triển mạnh; nhưng trung hạn 5 năm dự báo ổn định

Rủi ro ngành: TKV đang đối mặt cạnh tranh lớn từ than nhập khẩu, với mức giá thấp hơn nội địa từ 0,4 đến 1 triệu đ/tấn. Tuy nhiên, trong mùa khô Q2-Q3/2026, nhu cầu tiêu thụ than dự kiến tiếp tục duy trì ở mức cao phục vụ sản xuất điện trong mùa khô.

7.2 Triển vọng NBC

Catalyst ngắn hạn (Q2-Q3/2026):

Mùa khô = TKV tăng huy động nhiệt điện than → hấp thụ HTK 461 tỷ của NBC
Tháng 4/2026, TKV hoàn thành vượt mức kế hoạch, than sạch sản xuất đạt 3,52 triệu tấn; sản lượng than cấp cho điện đạt 4,23 triệu tấn — tín hiệu tốt cho cả hệ thống TKV

Catalyst dài hạn (2026-2030):

Ổn định sản xuất ở CS 2 Mt/năm — sau nhiều năm “đau đẻ”, NBC đã đạt công suất. Từ đây sản xuất có thể ổn định và chi phí bình quân giảm dần.
Nợ vay giảm dần — lãi vay 2025 = 50,9 tỷ. Với CF HĐKD +298 tỷ/năm, NBC có thể trả nợ đáng kể mỗi năm (thực trả gốc 2025 = 2.457 tỷ, vay mới = 2.511 tỷ — nhưng này chủ yếu là vay NH ngắn hạn rollover). Nợ DH thực sự giảm từ 279 → 275 tỷ (đáo hạn 2025-2031).
KH ĐTXD 5 năm 2026-2030 = 1.572 tỷ — tiếp tục đầu tư thiết bị, mở rộng lò chợ, nâng hiệu suất. Vốn CSH đóng góp ngày càng nhiều hơn vay → D/E giảm dần.
Tiền cấp quyền khai thác — NBC đã nộp 66,9 tỷ năm 2025 (chi phí trả trước DH tăng vọt), đảm bảo quyền khai thác lâu dài.

7.3 Dự phóng 3 kịch bản

Kịch bản	Giả định	DT 2026	LNTT 2026	LNST 2026	EPS 2026
Lạc quan	HTK giải phóng hoàn toàn Q2-Q3; TKV tăng giá mua 5%; đạt 95% KH DT	2.733 tỷ	52 tỷ	~41 tỷ	1.108đ
Cơ sở	Giải phóng HTK đến Q3; giá TKV ổn định; đạt KH DT	2.877 tỷ	36,2 tỷ	~29 tỷ	784đ
Thận trọng	HTK tiếp tục tích lũy Q2 thêm 100 tỷ; than NK cạnh tranh mạnh; chi phí địa chất tăng	2.500 tỷ	25 tỷ	~20 tỷ	541đ

LNST ước tính sau thuế 20% và trừ thuế hoãn lại 2,5 tỷ.

CAGR LNST 3 năm dự kiến (kịch bản cơ sở): Từ 41,1 tỷ (2025) → 29-41 tỷ (2026-2028) — ổn định, không tăng trưởng đột biến. Câu chuyện đầu tư là cổ tức + giảm nợ, không phải tăng trưởng LN kế toán.

7.4 Gantt Chart — Catalyst timeline

gantt
  title NBC — Lịch trình Catalyst 2025-2028
  dateFormat YYYY-MM
  section Đã hoàn thành
    Đạt công suất 2 Mt hầm lò    :done, 2025-12, 1M
    ĐHCĐ 2026 thông qua CT 600đ/CP :done, 2026-04, 1M
  section Ngắn hạn 2026
    Mùa khô Q2-Q3 giải HTK :active, 2026-04, 6M
    Chi trả cổ tức 2025 (600đ/CP) :2026-07, 2M
    ĐTXD 391 tỷ hoàn thành các hạng mục :2026-06, 6M
  section Trung hạn 2026-2027
    Nhà tập thể công nhân hầm lò :2026-08, 12M
    Giảm nợ vay DH đáo hạn 2026 :2026-01, 12M
    Ổn định sản xuất 2 Mt/năm :2026-01, 24M
  section Dài hạn 2028+
    Nợ DH đáo hạn cuối (2028-2031) :2028-01, 36M
    Giai đoạn mở rộng xuống sâu hơn (-400m) :2027-01, 24M

8. PHÂN TÍCH RỦI RO

8.1 Bảng rủi ro chi tiết

Rủi ro 1 — Tồn kho ứ đọng (XÁC SUẤT CAO / TÁC ĐỘNG CAO) HTK Q1/2026 = 495,9 tỷ = 21,2% tổng TS, thành phẩm 461 tỷ. Nếu TKV không hấp thụ trong Q2-Q3/2026, NBC sẽ phải tiếp tục vay ngân hàng để tài trợ HTK, tăng áp lực lãi vay. Rủi ro này phụ thuộc vào nhu cầu nhiệt điện mùa khô — may mắn là xu hướng đang tốt (TKV Q4/2026 tháng 4 vượt KH 105%).

Rủi ro 2 — Tập trung khách hàng tuyệt đối (XÁC SUẤT THẤP / TÁC ĐỘNG THẢM HỌA) 100% DT từ TKV. Nếu TKV thay đổi chính sách giá hoặc cắt giảm hợp đồng với NBC, tác động là thảm họa. Tuy nhiên, xác suất rất thấp vì TKV đã đầu tư 5.300 tỷ vào dự án hầm lò của NBC và NBC là con đặc biệt của TKV.

Rủi ro 3 — Nợ vay và lãi suất (XÁC SUẤT TRUNG BÌNH / TÁC ĐỘNG CAO) Tổng vay 1.127 tỷ, tất cả lãi suất thả nổi. Lãi vay 2025 = 50,9 tỷ; Q1/2026 = 16 tỷ (annualized ~64 tỷ). Nếu lãi suất tăng 1% → thêm 11 tỷ/năm, chiếm ~27% LNST.

Rủi ro 4 — Chi phí địa chất phức tạp (XÁC SUẤT TRUNG BÌNH / TÁC ĐỘNG TRUNG BÌNH) Giải trình Q1/2026 chỉ rõ “địa chất phức tạp làm chi phí phát sinh tăng”. Khai thác hầm lò sâu (-240m đến -500m) luôn ẩn chứa rủi ro địa chất khó lường.

Rủi ro 5 — Cạnh tranh than nhập khẩu / Lộ trình RE (XÁC SUẤT THẤP TRONG 3 NĂM / TÁC ĐỘNG DÀI HẠN) Than nhập khẩu rẻ hơn 0,4-1 triệu đ/tấn gây áp lực TKV cân nhắc mua ít than nội hơn. Dài hạn, RE (điện mặt trời, gió) thay thế nhiệt điện than là xu hướng không thể đảo ngược.

Ma trận Rủi ro NBC (X=Xác suất, Y=Tác động)

Đánh giá tổng hợp: Mức độ rủi ro TRUNG BÌNH-CAO trong ngắn hạn (do HTK), TRUNG BÌNH trong trung hạn (nợ vay đang trả dần), và THẤP-TRUNG BÌNH trong dài hạn (trừ câu chuyện RE).

9. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU (THAM KHẢO)

9.1 Phương pháp định giá

Do NBC là doanh nghiệp có khấu hao cao và LNST kế toán không phản ánh đầy đủ giá trị tạo ra, ưu tiên EV/EBITDA và P/CF hơn PE. Ngoài ra, PB và Tỷ suất cổ tức là thước đo phù hợp cho nhà đầu tư cổ tức.

9.2 Định giá theo bội số

Các chỉ số hiện tại (giá 8.600đ):

Chỉ số	Giá trị NBC	So sánh nhóm TKV	Nhận xét
Vốn hóa	~318 tỷ	—	Rất nhỏ
PE 2025 (EPS 1.110đ)	7,75x	Nhóm: 3,65x–7,04x	Cao nhất nhóm
PE KH 2026 (EPS 784đ*)	11,0x	—	Khá cao nếu KH không vượt
PB	0,60x	Nhóm: 0,56x–0,67x	Tương đồng nhóm
Tỷ suất CT 2025 (600đ)	7,0%	Nhóm: 5,1%–9,2%	Khá hấp dẫn
EV/EBITDA 2025**	3,50x	—	Rất rẻ theo EV/EBITDA
P/CF (CF HĐKD)	~1,06x	—	Cực rẻ, phản ánh CF thực mạnh

*EPS KH 2026 = LNST 29 tỷ / 37 triệu CP = 784đ

**EV = 318 + 1.127 - 14 = 1.431 tỷ; EBITDA = LNTT 51,5 + KH 309 + Lãi vay 51 = 411,5 tỷ

Định giá PB hợp lý (theo công thức PB = ROE × PE kỳ vọng):

ROE 2025 = 7,8%; PE kỳ vọng ngành than = 6-8x
PB hợp lý = 7,8% × 7x = 0,55x → Giá hợp lý = 0,55 × 14.324đ (BVPS) = 7.880đ
Tuy nhiên với PE 7x thì: EPS 1.110đ × 7 = 7.770đ

→ Ở mức giá 8.600đ, cổ phiếu đang giao dịch ở vùng hợp lý đến nhích đắt theo PE trailing, nhưng rẻ theo EV/EBITDA (do khấu hao cao che khuất CF thực). Nếu LNST 2026 vượt KH (kịch bản lạc quan EPS 1.108đ), PE 2026 chỉ còn 7,76x — tương đương PE 2025.

Vùng giá tham chiếu:

Hỗ trợ: 7.500–8.000đ (0,52-0,56x PB)
Hợp lý: 8.000–9.500đ (nếu LNST 2026 phục hồi)
Mục tiêu 12 tháng (kịch bản cơ sở, PE 8x × EPS 900đ): ~7.200–9.000đ

10. CƠ HỘI & KHUYẾN NGHỊ ĐẦU TƯ

Loại cơ hội	Mức độ	Căn cứ chính
💵 Cổ tức — Yield 7% (600đ/CP 2025), KH 2026 ≥5%	🟡 Vừa	Duy trì cổ tức mọi năm; nhưng CT 2024 giảm còn 500đ vs 800đ năm 2023. Tính bền vững phụ thuộc giải phóng HTK
📈 Tăng trưởng — Câu chuyện hậu-đạt-công-suất	🔴 Yếu	LNST kế toán không tăng trưởng mạnh; câu chuyện là “giảm nợ → LNST cải thiện từ từ”. Không có catalyst tăng trưởng đột phá trong 2 năm tới
⚡ Lướt sóng sự kiện — Giải phóng HTK mùa khô Q2-Q3/2026	🟡 Vừa	Nếu DT Q2/2026 tăng mạnh (TKV hấp thụ HTK), LNST Q2 có thể đột biến như Q4/2025 (24,8 tỷ)

Kết luận: NBC phù hợp nhất với nhà đầu tư cổ tức dài hạn chấp nhận rủi ro cao, hoặc nhà đầu tư nắm giữ 12-18 tháng chờ HTK được giải phóng và nợ vay giảm. Không phù hợp với nhà đầu tư tăng trưởng thuần túy.

Điều kiện mua vào: Giá ≤8.000đ (tương đương PB ≤0,56x, Yield ≥7,5%) và/hoặc có tín hiệu rõ ràng DT Q2/2026 tăng trở lại sau HTK. Tỷ trọng danh mục: giới hạn ≤5% vì thanh khoản thấp và rủi ro HTK chưa giải quyết.

11. NGUỒN THAM KHẢO

Kho tri thức nội bộ (tài liệu đính kèm)

BCTC kiểm toán năm 2025 — NBC (Chi nhánh AASC Quảng Ninh, 20/03/2026)
BCTC quý I/2026 — NBC (tạm tính, 20/04/2026)
Báo cáo thường niên 2025 — NBC
Nghị quyết ĐHĐCĐ thường niên 2026 — NBC (28/04/2026, P1+P2+P3)
Giải trình BCTC 2025 — NBC (Số 2424/VNBC-KT, 24/03/2026)
Giải trình BCTC Q1/2026 — NBC (Số 3468/VNBC-KT, 20/04/2026)
Excel BCTC — Vietcap IQ (24/05/2026)
Ảnh Statistics Vietcap IQ — NBC (trích dẫn chỉ số tài chính lịch sử)
Cơ cấu cổ đông Fiintrade — NBC (31/12/2025)

Website doanh nghiệp

nuibeo.com.vn (website chính thức NBC) — tra cứu tin tức và BCTC công bố

Báo chí tài chính / Ngành năng lượng

“Than Núi Béo đón mừng tấn than hầm lò thứ 2 triệu” — Tạp chí Năng lượng Việt Nam, 26/12/2025 (nangluongvietnam.vn)
“Công trình khai thác hầm lò mỏ Núi Béo chính thức đạt công suất 2 triệu tấn than/năm” — Tạp chí Năng lượng Việt Nam, 12/12/2025
“TKV chủ động nguồn than cấp cho sản xuất điện trong 4 tháng cao điểm mùa khô 2026” — nangluongvietnam.vn, 25/03/2026
“TKV cung ứng gần 14,5 triệu tấn than cho sản xuất điện” — Báo CAND, 05/2026
“Dự án khai thác hầm lò mỏ than Núi Béo: Chậm tiến độ 9 năm với nhiều khuyết tật” — Báo Đấu thầu, 24/07/2023
Vietstock Finance — Lịch sử cổ tức NBC (finance.vietstock.vn/NBC)
Simplize — Hồ sơ cổ phiếu NBC (simplize.vn/co-phieu/NBC, 04/08/2025)

Không tìm thấy

Báo cáo phân tích từ CTCK (BVSC, VCBS, SSI, FPTS, Vietcap, MBS…): Không có — NBC không có bất kỳ CTCK nào phủ coverage.
thongtochungkhoan.vn: Không tìm thấy bài phù hợp cho NBC.

12. LƯU Ý / HẠN CHẾ

Số liệu Q1/2026 là tạm tính: Theo giải trình chính thức, NBC “chưa thanh quyết toán chi phí với TKV” — do đó LNST Q1/2026 (6,33 tỷ) và cả DT Q1/2026 (443,6 tỷ) có thể bị điều chỉnh khi quyết toán cuối quý. Dự phòng phải trả NH 51,5 tỷ (mới xuất hiện Q1/2026) phản ánh chi phí chưa quyết toán — có thể ảnh hưởng đến LNST Q2/2026.
Không có CTCK coverage: NBC không có bất kỳ công ty chứng khoán nào phủ coverage. Toàn bộ định giá và nhận xét trong báo cáo là độc lập, dựa trên phân tích riêng từ tài liệu gốc.
Thanh khoản cổ phiếu cực thấp: NBC giao dịch rất kém thanh khoản trên HNX. Nhà đầu tư cần tính đến chi phí thanh khoản khi vào/ra.
Mô hình captive giới hạn phân tích: NBC không có thuyết minh bộ phận (chỉ một mảng), không có báo cáo theo khu vực địa lý. Thông tin về chi phí từng khâu khai thác, giá bán nội bộ TKV không được công bố đầy đủ.
Rủi ro HTK chưa được giải quyết: Kịch bản xấu nhất (HTK tiếp tục tích lũy sang Q3/2026) có thể gây áp lực thanh khoản nghiêm trọng do tiền mặt chỉ có 6 tỷ và nợ vay lớn.
Giả định: Tất cả dự phóng đều giả định giá bán TKV ổn định và TKV tiếp tục hấp thụ 100% sản lượng NBC theo hợp đồng. Nếu TKV thay đổi chính sách giá đột ngột (theo hướng giảm), toàn bộ dự phóng cần điều chỉnh.

⚠️ Tuyên bố miễn trách: Báo cáo này được lập bởi AI. Đây là tài liệu nghiên cứu cho mục đích tham khảo, không phải khuyến nghị đầu tư chính thức. Nhà đầu tư cần tự nghiên cứu và tham khảo chuyên gia tài chính trước khi ra quyết định.